第四节 外部环境变化与房地产市场

房地产市场行情与外部环境的变化密切相关，外部环境突然发生急剧变化对房地产市场造成的打击自然很大。在此，对1997年亚洲金融危机和2008年的国际金融危机发生时的房地产市场情况进行梳理。

1997年亚洲金融危机爆发后，韩国于12月获得了国际货币基金组织的救济融通资金，一直到1998年年末，韩国的经济都处于极度萧条的局面，房地产价格也出现了暴跌。房地产价格暴跌的主要原因在于需求的减少和供给的增加，需求减少包括实际收入的减少、住房贷款利率的上升、对房地产价格上升的期待心理的重创等，而供给的增加包括企业进行结构调整和部分住房持有人的贷款偿还能力低下等导致出售的房源激增。

表1-7中的土地、住房和收入等指标分别为土地价格变动率、住房买卖价格变动率、实际GDP增长率。如表中的数据所示，1998年住房买卖价格下滑了12.4%。由于住房市场的萎缩，1998年住房建设套数比1997年减少了49%，仅1998年一年，3600多家建筑企业中就有426家倒闭。房地产企业受到的打击尤其大是因为在负债率高的情况下，预售房拖欠中间款情况很多。而土地价格在1998年一年内下跌了13.6%，特别是商用地价格的下跌非常明显，这是因为随着金融界和企业界进行结构调整，不少企业为了改善财务结构只能出让房地产。

表1-7 与房地产价格相关的主要变量的变动趋势

对于1997年亚洲金融危机的原因，克鲁格曼（Krugman, 1998）认为是过于高估的房地产价格暴跌，这一观点与日本房地产泡沫破灭引起的复合萧条同理。也就是说，在房地产泡沫大量存在的情况下，政策和市场情况的变化导致金融机构改变贷款规则，从而引起房地产价格下跌。LTV值高，就意味着不良贷款的增加，使得信贷梗塞更严重，从而导致投资的萎缩等，引起经济衰退，而经济衰退使得房地产价格下跌的局面进一步恶化，带来了实体经济和房地产部门的复合萧条（Combined Depression），在这种情况下外资逃逸就导致了外汇危机的发生。

但是上述推论并不适用于韩国，如表1-7所示，韩国以1991年为分界，节节攀升的房地产价格上升率受挫，因此断定在1997年左右韩国房地产市场有很大的泡沫并不合理。徐昇焕等（1998）的研究显示，土地价格到1991年第4季度、住房价格到第2季度为止，泡沫项确实具有统计显著性，但是之后其对土地价格和住房价格的影响消失。有学者研究中的实证分析结果也显示，在对包括1990年之后的数据进行分析时，土地价格并不存在泡沫。

1998年大幅下跌的房地产价格到了1999年以后很快就开始恢复，住房买卖价格到了2001年就恢复到金融危机之前的水平。从表1-7可知，金融危机当时房地产价格的下跌和之后的恢复基本上与经济运行的整体情况，即经济增长率有着密切关系。也就是说，1998年经济增长率的大幅跳水才是当年房地产价格暴跌的原因，之后经济增长率企稳恢复也与房地产价格的恢复有着密切的关系。一些研究发现，到了金融危机之后，收入、利率等市场基本面价值对决定房地产价格的作用增强了。

2008年9月，雷曼兄弟（Lehman Brothers）破产触发的国际金融危机对韩国经济带来的影响比1998年的金融危机要小得多，2009年住房买卖价格上升了1.5%，土地价格上升了0.9%，没有出现亚洲金融危机时房地产价格大幅跳水的局面。

如表1-7所示，亚洲金融危机爆发之后的第二年，即1998年的经济增长率跌到了-5.7%，而国际金融危机爆发后的第二年，即2009年的经济增长率为0.2%，因此可以认为，整体经济情况的差异导致了房地产价格变化的不同。

近来韩国住房市场变化的一大特征就是出现了与全世界住房价格变动同步的现象，之所以出现这种现象，其原因包括货币政策的同步、金融自律化、与国际金融市场的融合、宏观经济波动的同步等[金京焕、孙在英（2010）]。